门口的野蛮人读书笔记


東 发表于 2017-04-17 15:06:01.0      

浏览: 12665 回复: 0 标签: 读书笔记      

其实是一本很多人都读过的老书了。看这本书跨了一年,上一次翻开,还是去年8月一个闷热的晚上。作为一名在国企上班、6点就闪人的老宅男,晚饭后无聊的趿拉着拖鞋,进了中财后面大钟寺城铁旁边的COSTA COFFEE,一边翻着,一边心想国企的生活也真是不错啊,舒服,呆着挺好……这时候电话响了,现在公司的HR说,明天你来终面吧。尼玛啊刚刚培养出对国企的热爱好不好。
 
怀念住在学校边上的日子,学校里漂亮师妹多的乌泱乌泱的啊唉。扯远了扯远了。
 
由于对交易细节没有做更多的查证,本文闲扯的基础仅限于这本书。
 
(一)关于内容
这本书把历史上最有名的杠杆收购,即KKR收购纳贝斯克案,写成了一个好读的故事。80年代,美国生产奥利奥饼干、乐事薯片和骆驼牌香烟的纳贝斯克公司,因为食品和烟草业务的充裕现金流,过着非常不错的日子,直到它的CEO决定发动一场管理层收购。华尔街当时的知名机构几乎都卷入了这场收购,竞购者大概分成四组:聘用协利(雷曼兄弟前身)做顾问的纳贝斯克管理层、杠杆收购大佬KKR(80年代,这些公司还没有被称为PE)、第一波士顿和它拉来的投资者、KKR的对头弗斯特曼(中途退出)。经过激烈的角逐,KKR队在与管理层队的最后较量中胜出,以108美元/股,总价250亿美元购得纳贝斯克。
 
作为一本畅销的商业图书,《门口的野蛮人》的落笔的重点是人物的活动和对话,紧张气氛的渲染,着重展现的是谈判、谋划的过程和各方的活动,以吸引读者的阅读兴趣。当然不能指望书里展现太多的技术细节,开篇就放一堆财务报表的书估计也很难畅销。还有一本写单笔收购交易的畅销书也不错,关于米塔尔收购安塞乐交易的《冷酷的钢铁》。
 
关于这笔交易的数据和技术性描述,主要集中在“尾声”和“后记”两个部分。
 
(二)关于杠杆收购的争议
 
交易发生的时点,正是杠杆收购活动的顶峰。除了这笔巨额交易不断登上诸如《时代》等重量级杂志的封面之外,美国业界当时已对杠杆收购本身展开了激烈的讨论。反对者认为,杠杆收购创造的“价值”只是增加收购者的个人财富,对于企业本身或整个商业社会并无好处。
 
抛开复杂的技术名词,杠杆收购大致就是收购方大量举债、用各种借来的钱购买企业的交易。重要的可能有两点,一是杠杆收购中收购方借钱的数额一般远远超过自有资金,偿还有压力;二是成功的交易里,这些债务偿还的资金来源多是被收购公司,两种方式比较常见,一是将被收购公司分拆,出售部分甚至全部资产,得来现金还债,二是依靠被收购企业的经营现金流还债,前者可能更多一些。
 
抓住杠杆收购的上述特征,至少能够部分理解杠杆收购遭到反对的原因。杠杆收购者向公司董事会推销方案的核心是“改善”二字:通过分拆出售“改善”被低估资产的市场价值,通过更换管理层“改善”经营,削减成本,提升盈利。听起来这当然不是坏事,但收购者不是慈善家,“改善”终究是为了先将收购中借的债还本付息,还完债后再尽可能多的取得属于自己的利润。“改善”可能将一家运营情况较为稳定的大企业拆解的支离破碎,也可能在严厉的降低成本政策之下大量裁员或降低单位劳动成本。于是在被收购企业的一般员工和社会公众眼中,杠杆收购的结果就是好好的企业被拆碎,原来温和的老板换成裁员专业户,而这一切只换来与他们无关的、少数人的财富。
 
任何一笔交易都会招来利益损失者的反对,杠杆收购也不例外。
 
(三)关于本交易
 
野蛮人在书中即是指代伺机收购企业而“不管人家愿不愿意”的收购者们,在本书出版后这一释义被广泛接受,并且外延有所扩大。
 
商务印书馆编译出版《罗马帝国衰亡史》时,曾在序言中对Barbarian即“野蛮人”一词做了专门讨论。“在古代史中,罗马人把帝国以外的民族一律称作野蛮人,这显然是完全不切实际的。因此,后来在英语中Barbarian也具有了“非罗马人”的含义”。
 
KKR作为在收购阶段的胜者,其实并没有那么“野蛮”。其一,KKR最终报价低于对手4美元/股而获得董事会的支持最终胜出,其方案的合理性功不可没:承诺只出售纳贝斯克不超过20%的业务基本保持公司完整、书面承诺股东收到25%利润、给普通员工充分补偿。作为正式的方案,这些承诺确实是以诚意和周到的考虑打动了董事会。其二,KKR在最关键的融资能力上完全过硬,高达200亿美元的举债,过程算是干脆利索。
 
(四)交易之后
 
之所以称说KKR是“收购阶段”的胜利者,是因为收购之后的事情并不太顺利。总结下来内外因素都有。
 
“内因”其实触到了杠杆收购的基本问题:被收购企业在沉重的债务压力下,不得不大力削减成本,但偿债压力过大,管理层很可能做的“过头”而犯错。本案中纳贝斯克被收购后的新任CEO为了提高现金流以偿还债务,一方面提高产品售价,另一方面削减营销费用。由于奥利奥饼干、乐事薯片等著名产品的品牌忠诚度,这两项措施短期内有效,但时间一长,即使是最忠诚的消费者也会转向其他品牌。
 
“外因”包括收购后垃圾债券市场整体恶化,货币环境趋紧导致再融资困难,竞争对手、也是更加强悍的烟草巨头菲利普-莫里斯公司、趁机将万宝路香烟降价以打击纳贝斯克的烟草业务等等。
 
最终这场收购盛宴在光环退去之后,KKR最终在这笔交易中算是勉强盈亏平衡。
(五)关于几个人物
 
1、罗斯约翰逊:枭雄的AB面
 
约翰逊是纳贝斯克的CEO,收购的发动者,喜欢私人飞机和名车豪宅。多数的评论已经给他定了性:“一个贪婪的、奢侈成性的管理者”。交易过程中,《时代》把他的照片登上了封面,配上的标题叫做“贪婪的游戏”。
 
约翰逊的喜好“奢侈”确实属实,但这只是A面,他的性格中存在着非常令人折服的另一面:心胸宽广、天性乐观、极少动怒、大而化之、慷慨大方。事实上,他的B面颇具大将之风,王侯之气。
 
几个简单的事例就能反映他的性格:输给KKR是他职业生涯的终结,意味着他在商业世界彻底出局,而他能第二天就心平气和的到机场迎接前来接管公司的KKR的人,而且衷心对胜者表示祝贺,毫无成见,这种气量绝不是能装出来的,也不是普通人能有的;交易结束20年后,痛骂他的那期《时代》杂志依然在书架上摆着,可能是好大喜功者的做法,却更可能是能容下批评者的行为;约翰逊喜欢奢侈,更喜欢把奢侈的享受分给他的朋友和团队,湾流喷气机和高档公寓大家有份,并不打算独享。
 
更重要的是,约翰逊的奢侈是建立在他对公司的卓越领导之上:先有公司稳健的业务发展和良好的现金流,再有烧钱的公司飞机和公寓。拿公司的钱大手大脚虽然不是值得赞誉的做法,不过先能挣后能花、为公司挣的钱远远比花的多,应该也不算什么罪大恶极之事。
 
2、弗斯特曼:坚持原则的魅力
 
弗斯特曼不是主角。
 
弗斯特曼领导的公司当时在街上也颇具实力和影响力,弗斯特曼本人不喜欢KKR,痛恨垃圾债券。作为核心商业价值的信奉者和这一原则的坚持者,他认为垃圾债券支撑下的杠杆收购除了让少数人发财之外,并不能真正创造价值。在这场交易中,他不是主角,但他做到了坚持原则。
 
弗斯特曼出于“不能输给KKR”和“不能缺席最大的杠杆收购”两个理由加入了收购战,他当然很想拿下。但是无论胜利本身的诱惑或是投行的游说,始终没有让弗大爷改变不用垃圾债券的原则。在付出了大量努力之后,弗斯特曼发现必须使用垃圾债券才能筹到足够的杠杆,他毫不犹豫的选择了退出。
 
为了原则的重大放弃和牺牲利益,值得收到一点尊敬。
 
3、马赫:隐忍和坚持的力量
 
马赫更不是主角。
 
他的身份是第一波士顿并购部门的主管,在克拉维斯和几家顶级投行CEO级别的人物中间,这个职位显然不会特别显眼。马赫当时的处境非常困难:作为后备的继任者,马赫在前两名主管离开后开始负责第一波士顿的并购部门。而离任的两人,则是当时华尔街如雷贯耳的顶级并购大佬,是他们支撑了第一波士顿的并购部门,离开时也带走了大批优秀员工和重要客户,给马赫留下一个烂摊子。
 
马赫一面需要苦口婆心的劝每一个职级的员工留在第一波士顿,另一面需要拼命寻找新客户支撑部门业务。加入纳贝斯克争夺战的初衷,可能仅仅是为了避免自己的部门被彻底扔进垃圾堆。作为后来的仓促加入者,马赫带着第一波士顿拼命的搜集数据、设计方案、寻找任何可能的投资者,试图赶上投标的截止期。输在起跑线上的第一波士顿当然不会有最后的胜算,但还是拿出了像样方案让投标进入了下一轮。这支“配角”队伍坚持到了最后一刻。
 
竞购失败之后,内外交困的马赫依然坚持着,而且结果不错,第一波士顿的并购部门当年在街上依然跑在前面。

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作者:布赖恩·伯勒
领读人:東
开始时间: 待定
结束时间: 待定

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